來源：梁中華宏觀研究

　　· 概 要·

　　開年以來，房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)邊際改善，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的修復(fù)起到支撐作用。房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀如何？結(jié)構(gòu)特征怎么樣？未來房地產(chǎn)修復(fù)的趨勢(shì)能否持續(xù)？本篇報(bào)告將對(duì)此進(jìn)行分析。

　　1 需求端：房地產(chǎn)持續(xù)修復(fù)

　　2022 年，商品房銷售面積、銷售額增速分別為 -24.3％ 、 -26.7％ ，其中 12 月單月 同比 增速低至 -31.5％ 、 -27.7％ 。今年房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，前兩個(gè)月商品房銷售面積、銷售額同比增速分別為 -3.6％ 和 -0.1％ ，降幅明顯縮窄。值得一提的是，住宅銷售額增長(zhǎng) 3.5％ 。

　　在房地產(chǎn)銷售回暖的帶動(dòng)下，相關(guān)投資也有所修復(fù)。今年前兩個(gè)月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速 -5.7％ ，盡管相比于制造業(yè)投資增速 9％ 、基建投資增速 8.1％ 仍有差距，但是降幅較前期明顯收窄，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)有所支撐。

　　在需求的帶動(dòng)下，商品房?jī)r(jià)格企穩(wěn)。今年以來， 70 城新建商品住宅、二手住宅銷售價(jià)格環(huán)比上漲的城市數(shù)目快速攀升，從去年 10 月的 10 個(gè)、 5 個(gè)升至今年 3 月的 64 個(gè)、 57 個(gè)。 3 月份，新建商品住宅價(jià)格環(huán)比上漲 0.4％ ，同比下降 1.4％ ，降幅進(jìn)一步收窄。

　　量?jī)r(jià)修復(fù)，房企業(yè)績(jī)也有邊際改善。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，今年 1 季度， TOP100 房企實(shí)現(xiàn)銷售操盤金額同比增長(zhǎng) 3.1％ ，相比去年全年 -41.6％ 的增速明顯修復(fù)，其中 3 月單月業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng) 29.2％ ，環(huán)比增長(zhǎng) 42.3％ ，增幅較上個(gè)月均有所提升。同時(shí)，今年一季度超半數(shù)百強(qiáng)房企銷售操盤金額同比增長(zhǎng)，而 2022 年有近九成百強(qiáng)房企銷售操盤金額同比下滑。此外，從 PMI 數(shù)據(jù)看， 3 月房地產(chǎn)行業(yè)的商務(wù)活動(dòng)指數(shù)小幅回落 0.3 個(gè)百分點(diǎn)至 50.1％ ，連續(xù)兩個(gè)月處于擴(kuò)張區(qū)間。

　　通常，房地產(chǎn)市場(chǎng)銷售改善也使得房企拿地更加積極。不過今年以來，土地成交的恢復(fù)相對(duì)緩慢。成交土地溢價(jià)率與去年大體相 當(dāng)，但是明顯弱于往年同期水平。究其原因，一方面，或受預(yù)供地新規(guī)的影響；另一方面，說明房企拿地積極性仍然偏弱。這也意味著，房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)修復(fù)能否持續(xù)存在不確定性。

　　2 房地產(chǎn)為何修復(fù)？

　　1季度房地產(chǎn)之所以明顯修復(fù)，主因或在于兩方面。

　　一方面，消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)，前期積壓需求的集中釋放。去年 12 月，在疫情政策優(yōu)化之后，新冠核酸檢測(cè)陽性數(shù)、發(fā)熱門診診療人數(shù)均升至高位。今年隨著疫情防控較快平穩(wěn)轉(zhuǎn)段，人口流動(dòng)逐步恢復(fù)正常水平，使得前期剛性購房需求集中釋放。這一特 征在去年 6 月更為明顯。即去年 3-5 月上海等地疫情感染人數(shù)階段性回落后，商品房成交套數(shù)的同比降幅大幅收窄，與供應(yīng)套數(shù)的趨勢(shì)形成明顯差異，但是隨后二者走勢(shì)再度收斂。

　　積壓需求的釋放還可從房貸利率的調(diào)整得以反映。通常來說，房貸利率下調(diào)后，居民購房需求增加進(jìn)而推動(dòng)商品房銷售好轉(zhuǎn)。但是去 年 4 季度，個(gè)人住房貸款利率降至 4.26％ 的低位，但是房地產(chǎn)銷售增速仍 然底部徘徊。

　　另一方面，因城施策的房地產(chǎn)托底政策的推動(dòng)。去年以來，地區(qū)層面的房地產(chǎn)托底政策陸續(xù)推進(jìn)。總結(jié)來看，一是限購政策優(yōu)化，與鼓勵(lì)生育政策結(jié)合。比如天津 60 歲及以上成員的居民家庭和生育二孩及以上的多子女居民家庭，可再多購買 1 套住房。杭州符合條件的三孩家庭，在本市限購范圍內(nèi)限購的住房套數(shù)增加 1 套。二是限售政策調(diào)整。比如惠州縮短商品房限售年限，揚(yáng)州針對(duì)改善型住房不再執(zhí)行 3 年限售，常州取消新房 2 年限售期。三是公積金政策優(yōu)化。如海南調(diào)整公積金貸款政策，通過降低首付款比例、放寬貸款期限等方式支持購買二手房。

　　房貸利率也持續(xù)回落。根據(jù)貝殼研究院數(shù)據(jù)，今年 3 月百城首套、二套主流房貸平均利率分別為 4.02％ 、 4.91％ ，相比去年同期分別回落 131BP 和 69BP 。截至 3 月 16 日，監(jiān)測(cè)樣本中，二線城市、三四線城市分別有 45％ 、 39％ 的城市首套房貸利率低于 4.1％ 。首套房貸利率降幅較高，反映了政策端更加支持剛性和改善性住房需求。同時(shí)，貝殼監(jiān)測(cè)的百城平均放款周期縮短至 21 天，為 2019 年 1月以來最快放款速度。

　　但是由于疫情的影響，去年的房地產(chǎn)政策效果未能充分發(fā)揮，直到今年一季度才開始釋放。從今年 3 月單月看，居民新增中長(zhǎng)期人民幣貸款達(dá)到近年同期高位，反映了房貸需求較為活躍。

　　3 結(jié)構(gòu)端：房地產(chǎn)修復(fù)有何特征？

　　房地產(chǎn)整體修復(fù)，但是結(jié)構(gòu)端的特征值得關(guān)注。

　　首先，城市間的分化仍在延續(xù)。今年春節(jié)過后，一線城市的商品房成交面積仍然處于近年同期高位。相比之下，二、三線城市銷售較為疲弱。近期，三線城市的商品房銷售不及近年同期均值水平。

　　此外，城市間商品房供應(yīng)的分化特征更為明顯。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，今年 3 月份一線 城市的商品房供應(yīng)面積同比仍在攀升，但是二線、三四五線城市的同比增速已經(jīng)回落。

　　從房?jī)r(jià)情況看，今年 3 月，一二三線城市商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比均有所上漲。同時(shí)，一線城市二手住宅銷售價(jià)格同比上漲 1.1％ ，漲幅比上月擴(kuò)大 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。二線、三線城市二手住宅銷售價(jià)格同比分別下降 0.2％ 和 3.9％ ，降幅比上月均收窄 0.5 個(gè)百分點(diǎn)。從具體城市來看，前期降幅較明顯的哈爾濱、遵義等城市盡管同比仍在回落，但是環(huán)比均出現(xiàn)了明顯的增長(zhǎng)。

　　其次，期房與現(xiàn)房的分化仍較為明顯。去年房企供給承壓，使得購房者對(duì)于期房爛尾較為擔(dān)憂。 2022 年 6 月，商品房現(xiàn)房銷售面積的同比增速一度升至 24.8％ ，相比之下期房的銷售面積增速僅為 -24.6％ ，并且在下半年降幅遠(yuǎn)高于現(xiàn)房。今年前 2 個(gè)月現(xiàn)房銷售面積同比增長(zhǎng) 10.8％ ，而期房降幅雖然縮窄，但是仍處于負(fù)向區(qū)間。此外，銷售額也呈現(xiàn)出相似趨勢(shì)。

　　最后，房企業(yè)績(jī)修復(fù)的同時(shí)，集中度也在提升。今年 1 季度，進(jìn)入前 10 強(qiáng)、 20 強(qiáng)的房企銷售操盤金額門檻分別為 452.7 億元、 185.2億元 ，相比去年分別提高 35.9％ 、 2.2％ 。相比之下，進(jìn)入前 30 強(qiáng)、 50 強(qiáng)的門檻相比去年分別降低 13.1％ 、 17.8％ 。這一現(xiàn)象與 2019 年恰恰相反。究其原因，房地產(chǎn)市場(chǎng)在供給端出清過程中，優(yōu)質(zhì)房企的經(jīng)營(yíng)狀況得到較快恢復(fù)。

　　但是房企融資的改善較為緩慢，方式更加依賴境內(nèi)債權(quán)融資。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)， 2023 年 3 月 80 家典型房企的融資總量為 608.93 億元，環(huán)比增加 43.4％ ，同比減少 31.3％ ，融資規(guī)模相比過往幾年仍然偏低。在融資結(jié)構(gòu)方面，今年 3 月房企境內(nèi)債權(quán)融資 525.91 億元，環(huán)比增加 36.1％ ，同比減少 13.5％ 。相比之下，境外債權(quán)融資、資產(chǎn)證券化融資分別為 12.78 億元、 35.01 億元，同比分別減少 88.1％ 、 79.5％ 。

　　4 房地產(chǎn)修復(fù)：能否持續(xù)？

　　二季度房地產(chǎn)修復(fù)速度或有所放緩。一方面，前期積壓需求的推動(dòng)作用將會(huì)弱化。另一方面，出險(xiǎn)房企的出清仍在繼續(xù)，居民對(duì)新房保交付依然存在擔(dān)憂。從土地供應(yīng)來看，截止4月11日，已經(jīng)有超2/3的重點(diǎn)城市公布了2023年度土地供地計(jì)劃。2023年房地產(chǎn)開發(fā)用地明顯減少，其中一二線、三四線城市的普通商品住宅用地的同比增速分別為-19％、-10％。但是，隨著經(jīng)濟(jì)慢慢復(fù)蘇，居民資產(chǎn)負(fù)債表的邊際修復(fù)會(huì)對(duì)房地產(chǎn)銷售起到一定支撐。

　　而房地產(chǎn)行業(yè)的供給端，仍然面臨較大壓力。一方面，化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表。要有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施改善優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)劃，聚焦

　　專注主業(yè)、合規(guī)經(jīng)營(yíng)、資質(zhì)良好、具有一定系統(tǒng)重要性的優(yōu)質(zhì)房企，開展

　　“資產(chǎn)激活”“負(fù)債接續(xù)”“權(quán)益補(bǔ)充”“預(yù)期提升”四項(xiàng)行動(dòng)，綜合施策改善優(yōu)質(zhì)房企經(jīng)營(yíng)性和融資性現(xiàn)金流，引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)房企資產(chǎn)負(fù)債表回歸安全區(qū)間。另一方面，要抓出險(xiǎn)的房企，不僅幫助他們自救，也要嚴(yán)格依法依規(guī)處置。

　　本文源自券商研報(bào)精選